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他强调在这些因素当中，笼罩全球的庞氏宏观债务是影响未来经济和金融市场趋势的最关键的因素。
以下为演讲实录：
尊敬的王广宇院长，各位专家，各位朋友，大家中午好！
很荣幸有这个机会简单的跟大家交流一下我个人对于世界经济，特别是金融市场未来3—5年大趋势的看法，我强调一下我的时间状语是3—5年的跨度，而不是短期的跨度。
首先，目前有一系列历史上罕见的、非常规因素影响着世界经济和金融市场的长期走势。第一，全球大范围的人口老龄化，这是人类历史上没有出现过的因素。第二，科技强国主导的第四次科技革命，我这里想强调一下，科技强国的特指比如像美国、日本、德国这样的国家。第三，笼罩全球的庞氏宏观债务。第四，凯恩斯主义变种和央行的赤裸化。下面一点是以欧元为人民币为焦点的国际汇率体系的重大风险。再下面一点是难以扭转的两极分化，还有经济全球化的逆向修正。最后是文明冲突与大国冲突风险。这些因素限于时间关系我简单罗列一下。我强调一下在这些因素当中，我认为笼罩全球的庞氏宏观债务是影响未来经济和金融市场趋势的最关键的因素。
大家看一下这个图，纵轴是赤字率，横轴是债务率，一般认为政府债务率如果超过90%就是死亡的陷阱，因为政府债务率这么高以后，存量债务产生的利息本身就超过了实体经济的支撑能力。现在来看，整个欧元区大部分国家，包括西班牙、英国、欧元区整体、法国、美国、意大利，还有包括日本，几乎所有的老牌发达国家政府债务率几乎全部超过了90%，日本最高，其次是希腊，再次是意大利。这样的债务率不考虑新增的赤字，仅仅是利息本身，他的经济就没有办法承受。实体经济不能支撑政府债务利息负担的必然结果就是央行印钞。所以，我个人认为是发达国家的政府债务庞氏化绑架了中央银行，导致中央银行的零利率、负利率、资产负债表的扩张，而实体经济现在并不是影响世行主要央行货币政策的主要因素。
我们看一下这张图，美国政府的债务加私人债加养老金加医疗负担加社会保障的缺口，大概在2015年底、2016年的时候，这个债务处于美国GDP的大概11倍，最广义口径的美国宏观债务率是1100%，而不是我们狭义口径政府债务率110%，这样严重的债务负担，我个人认为央行的货币政策只有一个选项就是零利率和负利率，我个人一直认为美联储的政府到底加息不加息不重要，关键看实际利率，因为只有实际利率才是最关键的因素，只有在负实际利率下才能逐渐消除债务负担，这个实际负利率，比如日本是在搞名义负利率，欧元区搞负利率，美国也是在搞实际的负利率。
这里有个佐证，因为这个观点一般人很少提，在去年的时候伯南克专门谈过这个负利率问题，耶伦在国会两次强调负利率，强调了负利率对极端困难的作用。
再一个因为政府债务庞氏化这个问题在欧洲有特殊性，因为在美国或者日本，政府的庞氏债务可以得到央行印钞的支持，但是欧元是大家的央行，而且欧元不能给成员国政府财政提供融资的，即使给南欧国家或者法国提供融资，即使在法律上障碍突破了，也会带来利益分配上的巨大矛盾，所以欧洲就带来一个问题，欧洲财政的困境。首先是脱离经济的支持，其次是得不到一个属于自身的央行的独立货币政策的支持，所以欧元解体就是一个时间问题。这个话如果在几年前说是耸人听闻，现在来说其实大家听的比较多了，因为特朗普派在欧盟的大使公开说过，他认为欧元在18个月之内会解体。另外，就是欧洲这轮选举，倾向于脱离欧盟，或者倾向欧盟解体这个政治势力，至少在第一轮当中都占有优势，即使不会最终当选，但是实际上这轮大选之后，法国包括德国、意大利，政治体制就不会像原来默克尔主张欧洲大一体的势力控制，所以大一统主义肯定是让位于其他的多元化的思想控制政治体系，这样的政治体系在债务危机风险矛盾激化的情况下又面临文明冲突或者宗教冲突，其实解体的风险会大幅度的上升。这是法国现在比较领先的竞选候选人勒庞说的，他说如果我当选会退出欧元区，对他的本国债务采用自己的计价。实际上从英国退欧以后，整个欧元区退欧盟的思想今年成为一个很有影响力，甚至成为主流的趋势了。
下面谈谈金融市场的趋势。首先在经济方面，因为人口老龄化的因素，因为全球产能过剩的趋势，还因为科技革命对传统产业的这种破坏力，创造性的破坏，以及科技革命对劳动力就业的排挤效应，所以这个实体经济其实是不可能进入一个繁荣周期。更关键的是，我们还要面对欧元区整体的系统性风险，我个人认为未来3—5年全球第一大风险将来自欧元区，这个会冲击全世界。所以我认为3—5年状况下经济我们不应该考虑什么时候好起来，而是应该考虑会坏到什么程度，特别是金融市场乱到什么程度。
在投资市场方面首先看一下美国的房地产市场，美国的住宅市场的房价中间值实际上并不是特别高。另外，美国房地产市场的租金收益与十年期国债的利率之差，显示美国房地产市场依然有投资价值。在租金收益率的图上面可以看到，全球来看芝加哥、洛杉矶、华盛顿、墨西哥、波士顿、纽约，这些城市在全球来看按照租金收益来看投资价值最高。
股市，美国股市虽然从2009年到现在涨到7年时间，但是PE也就是22倍，在全球处于中等水平。最关键的是2009年以来美国股市的上涨，按照我们的统计数据来看，它的上涨幅度全部可以解释为EPS的上涨，就是全部由每股收益增长来驱动，所以我认为美国股市没有泡沫。应该说美国股市的上升没有体现为利率水平下降对股市构成的提升效益，也没有充分体现科技对美国相关产业的推升效应。
另外可以顺便看一下，比如像日经指数，2009年以来日经指数上涨远远没有反映日本股市EPS的上升，德国股市也是一样。
另外，我们一直跟踪一个重要的指标，就是美国股市的红利水平，标普500指数的红利收入跟十年期国债的利差，美国股市目前跟美国债券市场处于均衡状态。这样来看，我认为除非美联储快速、大幅度加息，美国股市不会出现大幅度的调整，应该讲会处于相对均衡的状态。一旦后面企业盈利进一步上升的话还会推动这个股市进一步整流，一个完整的牛市周期是包括从低估掉价值适度然后到高估的过程，到目前来看我认为美国股市没有进入高估过程，所以我认为它的牛市并没有结束。
日本股市，从红利收入和债券利率来看，大概有200BP的收益差。所以日本股市 相比日本债市有高的投资价值。
芝加哥大豆的价格是2008年以来的低位，玉米是2008年以来的低位，小麦是2008年以来的低位，原油价格也是一样，50美元附近徘徊，其实也是2008年金融危机以来比较低的水平，根据这一走势，我认为原油价格和商品市场，特别是农产品市场，在底部因为天气或者因为供给面其他因素把价格往上推的话，可能会给全球特别是初级商品进口国带来一轮经济滞胀的过程，这个对中国来说我觉得尤其值得警惕。
另外，因为三个因素，一是国际政治体系趋向动荡，二是欧元区面临解体的风险，三是全球面临负利率趋势，这三种因素我认为会推动贵金属价格形成一个牛市，黄金的货币属性前段时间格林斯潘有完整的阐述，一看就很清楚，因为全球政治和货币体系风险变高以后，避险需求，包括人们对货币本质的重新认识，可能会带来资产配置上，不管是个人还是机构对黄金的重新重视。
如果按照货币供应量来看，按照全球货币供应量跟黄金值的关系，黄金价格有巨大的想象空间，我们跟踪一个重要的指标，是2009年以来，黄金价格的走势其实是跟欧元区的主权信用风险密切相关，这张图上可以看到基本上从2009年以来，意大利的十年期国债利率减去美国十年期国债利率的利差，基本上上升或者下跌过程跟黄金价格的走势是密切相关的，因为那个利差反映的是欧元区的信用风险，所以在我们个人看来，可能未来驱动黄金价格上涨的主要因素，首先是欧元区的主权信用风险，其次是国际政治动荡，再就是负利率趋势的进一步延伸。
谢谢大家。
